秃鹫闻到了血腥味！对冲基金做空美国私募信贷巨头

今年，美国的对冲基金疯狂地做空私募贷款机构，而且已经赚了17亿美元。

5月4日，据媒体报道，今年以来，美国的七家最大直接贷款机构（如阿波罗全球管理公司、Ares资管公司和Blue Owl资本公司）正面临空头投资者的强力冲击。据S3 Partners LLC的数据，空头投资者从这些机构的押注中已经获得了17亿美元的账面收益。

私募贷款机构的运作模式通常是为中小企业提供贷款，但随着经济放缓、贸易战的持续，以及借款人财务状况恶化，这些借贷机构面临的风险也在逐渐加大。

因此对冲基金押注这些风险因素会让私募信贷市场出大问题，虽然这些贷款机构一直宣称贸易战带来的市场波动，是他们抢占更多市场份额的好机会，但近几个月以来，它们的股价却在不断下跌。

借款人财务状况恶化

首先，不得不提的是私募信贷领域的一大不安因素——借款人信用质量恶化。国际货币基金组织（IMF）上个月警告称，借款人信用质量变差的情况还没有在这些机构的贷款估值里体现出来，这为市场带来了不小的隐忧。

而且，市场上的私募信贷基金竞争加剧，导致贷款回报率的压缩，很多基金给那些较弱的、较小的公司贷款，这些公司在经济衰退期间最容易出问题。还有，很多直接贷款机构没经历过长期经济低迷的情况，所以很难知道他们的贷款账本在这种情况下会如何表现。

对此，Belvedere直接贷款顾问公司的高级管理合伙人Scott Roberts表示：

“如果我们真的陷入经济衰退，另类资产管理公司的风险将非常大。如果公司收入下降，现金流下降，这意味着杠杆率上升，自由现金流就会消失。”

有人悲观就有人乐观。穆迪评级私募信贷团队副总裁Clay Montgomery表示，商业发展公司（一种私人贷款机构）杠杆率低，就算经济衰退要减记投资组合，也有资本缓冲。但从股价表现来看，资产管理公司的股价今年普遍疲软。

PIK贷款的高估问题

除此之外，还有一个不容忽视的潜在风险——直接贷款的估值。国际清算银行去年指出，向美国证券交易委员会报告数据的私募信贷基金中，只有40%使用第三方评估。

管理620亿美元资产的Adams Street的Jeffrey Diehl和Bill Sacher上周在一份报告中写道：

“有大量证据表明，直接贷款机构出于乐观和/或自身利益，正在掩盖问题贷款，推迟违约和破产，导致贷款估值、投资组合收益率和基金回报可能被高估。”

他们还特别担心PIK贷款，目前越来越多的借款人选择通过PIK贷款来应对现金流压力。在传统贷款中，借款人通常需要定期以现金形式支付贷款利息。但在PIK贷款中，借款人用其他方式（如股权或债务工具）来支付利息，这导致这些贷款的估值常常被高估。

彭博行业研究追踪的BDC样本数据显示，去年第四季度末，超过四分之一的净投资收入来自PIK。安永会计师事务所在上个月的一份报告中写道：

“PIK贷款的估值出人意料地高，到9月底，约75%的估值超过了面值的95美分。这种差异引发了对估值一致性的质疑，特别是与公开市场上类似贷款的估值相比，后者通常估值较低。”