三年毛利率从57.09%跌至43.53%！尚水智能IPO背后的盈利隐忧

近日，深圳市尚水智能股份有限公司（下称尚水智能）正式披露创业板IPO招股书，拟登陆深交所创业板发行上市。

作为国内微纳米材料分散与研磨智能系统领域的核心厂商，尚水智能此次IPO拟公开发行股票数量不超过2500.00万股，计划募集资金5.87亿元。

投资参考网记者通过梳理招股书全量数据发现，报告期内公司核心盈利指标持续走弱，综合毛利率连续三年大幅下滑，同时多项财务数据触发市场通用财务风险预警指标，其IPO进程中的成长性与经营合规性，已成为资本市场关注的核心焦点。

一、业务结构高度集中，单一产品线撑起九成营收

招股书显示，尚水智能核心主营业务为微纳米材料分散与研磨智能系统的研发、设计、生产和销售，产品主要应用于新能源电池材料制备等相关领域。

从收入构成来看，公司业务结构呈现出高度集中的特征。报告期内，循环式高效制浆系统业务收入占主营业务收入的比例高达93.48%，是公司绝对的第一大收入来源。

其余业务板块收入占比均未超过5%，其中改造服务收入占比3.04%，配件收入占比1.29%，新型制浆系统及其他业务收入占比1.18%，剩余细分业务收入占比均不足1%。

投资参考网记者注意到，单一业务超九成的收入占比，意味着公司经营业绩高度依赖循环式高效制浆系统这一条产品线。

一旦下游新能源行业需求出现波动、行业技术路线发生迭代，或是该产品线市场竞争格局出现恶化，公司的营收稳定性将直接受到冲击。

二、盈利水平持续承压，毛利率三年下滑超13个百分点

招股书披露的财务数据显示，2023年至2025年，尚水智能分别实现营业收入6.01亿元、6.37亿元、8.10亿元，同比变动幅度分别为5.99%、27.19%。

与营收规模的波动增长形成鲜明对比的，是公司净利润的持续走弱。同期公司分别实现归母净利润2.34亿元、1.53亿元、1.61亿元，同比变动幅度分别为-34.90%、5.31%。

投资参考网记者测算发现，近三个完整会计年度，公司营业收入复合增长率仅为16.11%，净利润复合增长率更是为-17.2%，核心成长指标呈现出明显的疲软态势。

盈利端最核心的隐忧，来自于综合毛利率的连续大幅下滑。2023年至2025年，公司综合毛利率分别为57.09%、48.72%、43.53%，三年时间累计下滑13.56个百分点。

其中2024年毛利率同比下滑14.67%，2025年同比再度下滑10.64%，连续两年保持两位数的降幅，并未出现企稳回升的迹象。

与毛利率下滑同步的，是公司净利率的持续走低。同期公司净利率分别为39.01%、23.96%、19.84%，同样呈现连续三年下滑的趋势，盈利空间持续收窄。

值得关注的是，尽管公司毛利率持续下滑，但2025年43.53%的毛利率水平，仍高于同行业上市公司28.37%的均值。

但与之形成反差的是，公司核心运营效率指标远低于行业平均水平。2025年公司存货周转率为0.45次，远低于行业均值3.06次；应收账款周转率为5.62次，低于行业均值5.87次。

高毛利率与低运营效率的背离，也成为市场对其盈利质量真实性与可持续性关注的核心要点。

投资参考网记者还注意到，公司收入质量相关指标同样存在多处异常。近三个会计年度，公司销售商品提供劳务收到的现金与营业收入的比值分别为0.71、0.46、0.68，收现比持续低于1。

2025年，公司应收账款较期初增长53.82%，远超同期27.19%的营业收入增速，营收增长对赊销的依赖度持续提升。

更值得警惕的是，公司营收增速与销售费用走势出现明显背离。2025年公司营业收入同比增长27.19%，同期销售费用却同比下降11.13%，收入增长与市场投入的匹配性存疑。

根据新浪财经上市公司鹰眼预警系统算法测算，尚水智能招股书披露的财务数据，已触发23条财务风险预警指标。

三、资产负债结构承压，多项运营指标亮红灯

招股书数据显示，截至2025年末，尚水智能总资产规模达23.73亿元，其中流动资产18.71亿元，占总资产比例为78.85%；非流动资产5.02亿元，占总资产比例为21.15%。

资产端的核心风险，集中在存货高企带来的周转压力。截至2025年末，公司存货占总资产的比例高达47.96%，接近总资产规模的一半。

2023年至2025年，公司存货周转率分别为0.34次、0.37次、0.45次，虽有小幅提升，但始终远低于行业平均水平，存货变现能力与周转效率处于行业弱势地位。

负债端来看，公司资产负债率始终维持在高位。2023年至2025年，公司合并资产负债率分别为72.70%、68.46%、69.04%，2025年69.04%的资产负债率，远超同行业上市公司38.54%的均值。

同期公司流动比率分别为1.25倍、1.38倍、1.34倍，速动比率分别为0.47倍、0.57倍、0.53倍，短期偿债能力指标持续处于低位，短期流动性承压明显。

投资参考网记者梳理发现，公司现金流状况同样存在较大波动。2023年至2024年，公司经营活动产生的现金流量净额连续两年为负，分别为-7256.58万元、-1539.59万元。

尽管2025年经营活动净现金流回正至7031.24万元，但同期经营活动净现金流与净利润的比值仅为0.44，净现比仍低于1，净利润的现金支撑能力不足。

与此同时，公司资本性支出持续高于经营活动净现金流入。2023年至2025年，公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金分别为0.8亿元、1.6亿元、1.6亿元，持续超出同期经营活动净现金流规模。

持续的资本开支与偏弱的现金流创造能力，也成为公司此次IPO募资补流的核心原因。

根据招股书披露的募资计划，公司此次拟募集的5.87亿元资金中，22834.67万元用于高精智能装备华南总部制造基地建设项目，20903.87万元用于研发中心建设项目，剩余15000.00万元用于补充流动资金。

补充流动资金的规模占总募资额的比例超过25%，也从侧面反映出公司对流动资金的迫切需求。

投资参考网记者注意到，报告期内公司加权平均净资产收益率同样持续下滑，2023年至2025年分别为76.74%、29.53%、24.66%，三年时间出现断崖式下滑，公司净资产盈利水平持续弱化。

对于拟登陆创业板的尚水智能而言，创业板上市规则对企业持续经营能力、盈利稳定性有着明确的监管要求。

公司毛利率持续下滑、盈利质量偏弱、资产周转效率不足、现金流波动较大等问题，均是监管审核环节重点关注的核心事项，其后续IPO进程仍面临诸多不确定性。